本周，10年期国债收益率短暂跌破2.60%的阻力位，下攻至2.59%一线，随后大幅反弹。

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在部分业内人士看来，参照资金市场利率，当前10年期国债收益率已行至偏低的位置，较2022年的日度最低值（2.58%）仅有“一线之隔”。考虑到今年以来国民经济总体回升向好，和去年的环境不可同日而语，则随着稳增长政策的陆续出台，后续基本面的变化很可能带动收益率调整上行。

利率触“底”反弹

中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至7月24日收盘，银行间10年期国债收益率下破2.60%的阻力位，在一片“看多”的声音中，触及2.59%的低位。

然而，伴随管理层关于“加大宏观政策调控力度”“要切实防范化解重点领域风险，适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”等积极表态的释出，债市利率应声上涨。截至7月25日收盘，银行间10年期国债收益率大涨7BP至2.66%附近。

“显然，此前偏低的10年期国债收益率体现出了市场对于当期经济增长的悲观以及对于未来经济增速进一步下行的强烈预期——市场的悲观情绪主要来源于二季度部分宏观经济数据的回落。但各机构也需要清楚地看到，疫情防控平稳转段后的经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程。我国经济具有巨大的发展韧性和潜力，长期向好的基本面没有改变。”光大证券固收首席分析师张旭坦言，“无论是一季度经济运行的‘好于预期’，还是当前‘面临新的挑战’，皆是经济复苏过程中的正常现象。不仅如此，今年以来国民经济总体回升向好，这和去年的大环境不可同日而语，此时用好政策空间、找准发力方向，应能实现年初既定的经济社会发展目标。”

“对于债券市场而言，随着稳增长政策效果的显现，考虑到业界之于经济的悲观预期可能会逐步修正，则个人预计，短期内债市存在进一步震荡调整的可能性，投资者不宜过于乐观。”一位机构交易员向记者表示。

多空因素交织

当然，债市短期虽较难避免来自负面因素的袭扰，可亦有来自偏多因素的支撑。向后看，利率走势或将呈现出“上有顶、下有底”的震荡格局。

不少业界专家亦指出，管理层之于加强逆周期调节的要求，意味着当前总量与结构政策工具的操作空间已被打开。

事实上，早在6月份，不论是OMO与MLF利率双降落地，还是支农支小再贷款、再贴现等结构性工具得到额度补充，逆周期调节要求下，宽货币工具已开始陆续发力。

不仅如此，近期管理层关于“综合运用存款准备金率、中期借贷便利、公开市场操作等多种货币政策工具”“发挥总量和结构性货币政策工具作用”的诸多表述，也被业界解读为宽松货币政策空间犹存。

“考虑到下半年MLF到期压力较大以及流动性缺口在年内的分布情况，我们认为，不能排除8至9月份降准落地的可能性。”中信证券首席经济学家明明说。

“我们也认为，降准有其可能性，时间点料在9月或者10月。”天风证券固定收益首席分析师孙彬彬称，“降准的逻辑在于，若逆周期政策进一步发力，考虑到支持结构性工具的运用和稳定银行息差，降准依旧存在其合理性。”

可以看到，截至7月26日收盘，银行间利率债市场收益率涨跌互现。其中，SKY_3M下行2BP至1.65%；中债国债收益率曲线2年期微跌1BP至2.16%；SKY_10Y回落2BP至2.64%。

“至于降息，个人认为‘窗口期’最早也要等到四季度。”孙彬彬直言，“毕竟，目前人民币贬值压力尚未解除，就内外均衡角度考虑，货币政策行为依旧受到了一定的掣肘。”

布局分歧加大

综上，回到债市布局层面，在多空因素交织发酵的大背景下，短期内“多看少动”或是更稳妥的选择。

“目前，各机构身处高杠杆和高集中度的市场环境中，很容易形成过于一致的预期及行为——6月降息后，债市快速涌现止盈盘，并触发阶段性调整，就很好地说明了这一点。”上述交易员指出，“眼下，针对各机构的投资组合，出于安全考虑，保有一定的流动性仍是关键。”

至于维持“看多”态度的机构，聚焦到投资层面，加杠杆和延长久期依旧是可选项。

“去年以来宽信用政策对市场的冲击较为有限，后续在经济修复未出现明确信号前，债市趋势变盘的风险较低。考虑到下半年仍有货币宽松空间，在收益率上行风险可控的情况下，调整或也是配置的好时点。”华创固收团队首席分析师周冠南称，“7月以来银行理财前期赎回的资金已季节性回流，8月通常是其加码配债的时间窗口，‘钱多’逻辑下票息策略仍可关注。”

针对“未来三个月，您将采用什么样的债券投资策略提高收益”的问题，中金公司进行的最新债市调查显示，波段交易仍是受访机构的首选项，占比为27%；选择加杠杆的投资者占比较上期调查结果大幅提升至20%一线——这也从侧面说明，投资者对资金面维持宽松的信心依然较强；选择延长久期的受访者占比小幅升至18%，缩短久期（只吃票息）的占比则降至12%，表明基本面修复偏弱背景下，投资者对加久期尚有一定信心；另有13%的投资者选择只做相对价值交易，不赌方向；剩余选择通过转债和股票等含股性产品增加弹性、开始做空债券、购买低评级信用债的投资者占比仅为个位数，较此前明显回落。